哔哩哔哩研究报告：内容老兵的新征程

Bilibili 早期以 ACG（动画、漫画、游戏）视频为主，内容垂直且受众年 轻，初期社区氛围由 ACG 爱好者奠定，而后随着用户兴趣拓展与新 UP 主（对内容创作者的称呼）进入，平台内容不断丰富，进而吸引更多新 用户加入，内容逐步由 ACG 向泛生活转变。Bilibili 以用户兴趣导向为核 心的内容拓展方式，较好维护其社区氛围。

社区生态运转正循环：用户与 UP 主是 Bilibili 社区生态的两端，相互作 用共同推动平台发展。早期 UP 主因爱好进入 Bilibili 创作内容，吸引首 批忠实用户，平台以考试形式筛选核心用户，减少新用户涌入过程中对 社区氛围的破坏（通过考试才可以发送弹幕）。以弹幕、评论、一键三连 等强互动模式给予新 UP 主强正反馈，激励 UP 主不断创作。随着平台存 量用户与新进入用户兴趣面拓宽，吸引越来越多不同领域的 UP 主加入 Bilibili 创作各类视频内容，而平台重内容质量的分发逻辑，使得优质内 容得到更多曝光机会，UP 主优质内容积累到一定阶段，关注者不断增加， 就会形成稳定的私域流量，带动其商业化变现，进而促进其创作更多优 质内容。Bilibili 内容-UP 主-用户的正向循环不断运转。

Bilibili 一级分区发展变迁：Bilibili2011 年仅有动画、音乐、游戏、娱乐 与新番连载 5 大分区，2013 年，娱乐分区扩展为音乐〃舞蹈区，2014 年动画区中衍生出鬼畜区，2015 年新增时尚区，2016 年娱乐区又分裂出 生活区，2017 年番剧区衍生出国创区，2019 年生活区中又分裂出美食区， 科技区中的数码部分逐渐壮大形成一级分区，2020 年科技区再度分裂出 知识区，新增资讯区，2021 年生活区扩展出汽车区、运动区与动物圈。 目前 Bilibili 共计有 19 个一级分区，各一级分区下属还有多个二级分区。

各分区内容投稿量占比，游戏、生活、知识分区占据投稿量前 3：根据 对 Bilibili 平台不同分区各季度投稿内容量统计结果显示，游戏区 2022Q2 投稿量占比为 30%位列第一，生活区 2022Q2 投稿量占比为 28%位列第 二，知识区占比 9%位列第 3，Bilibili 用户从早期聚焦 ACG 不断泛生活化、 娱乐化，知识区作为 2020 年才裂变出的分区，目前已经是平台投稿的主 要内容之一，且内容硬核、时长较长。

Bilibili 用户端：MAU 突破 3 亿，DAU/MAU 维持稳定，人均使用时长稳 中有升，人均互动次数持续增加。

截至 2022Q2，Bilibili 平台 MAU 达到 3.06 亿，突破 3 亿大关，同比增长 28.9%。活跃用户数不断增加的同时，DAU/MAU 始终维持在 25%~30%的 水平，并未因用户规模不断扩大而导致日活渗透率下降，根据 Bilibili 董 事长陈睿在 13 周年演讲上披露，2009 年注册的 Bilibili 用户依然有 65% 活跃在平台上，体现出平台强大的用户粘性。

月人均互动次数在用户基数扩大情况下，持续增加，截至 2022Q2 达到 4.1 次，较去年同期增加 1 次，反应了新增用户进入 Bilibili 平台后，很好 的融入了社区中。

2022Q2 用户单日使用时长达到 89 分钟，稳中有升，且新用户使用时长 是会随着其关注 UP 主数量的增加而进一步提升。

根据 Bilibili 官方 2022Q1 财报交流披露，平台用户平均年龄为 23.5 岁， 依据 App Growing 统计数据显示，Bilibili 平台 24 岁以下用户占比达到 75.4%，对比同样以年轻用户为主的内容平台小红书，24 岁以下用户占 比为 42.4%，同为 UGV 视频内容平台的西瓜视频，24 岁以下用户占比为 11.5%。在统计的国内超过 2 亿 MAU 的内容平台中，Bilibili 用户年龄结 构最为年轻。

男女用户性别占比：Bilibili 较为均衡，男女比例接近 50%。小红书以女 性用户为主，女性用户占比达到 74.4%，西瓜视频男性用户是主要受众， 男性用户占比达到 61.4%，相比之下，Bilibili 的受众年龄结构更为均衡。

Bilibili 平台 UP 主：月活超过 350 万，月提交视频总量超过 1300 万，季 度留存率超过 30%，月人均上传视频量持续增加。

截至 2022Q2，Bilibili 官方披露月度活跃 UP 主达到 360 万，同比增长 50%， 月投稿量达到 1320 万件，同比增长 57.1%，月人均投稿数为 3.7 个，同 比增长 4.8%，平台活跃 UP 主的增速超过平台活跃用户的增速，UP 主月 活渗透率上升至 1.2%，显示内容生态正循环持续健康运转。

UP 主进入 Bilibili 后的投稿持续性较强。依照季度为单位，计算当前季度 投稿的 UP 主中，在前一季度也参与投稿的留存情况，得出季度间 UP 主 的留存率始终维持在 30%~40%之间，稳定性较好，说明新进入 UP 主创 作热情高涨。

Bilibili平台万粉 UP主增速始终维持在 40%以上，但较2018年时超过 90% 的同比增速有所下降，增速由高速向中速切换。获得平台商业化奖励的 UP 主数量 2022Q2 为 110 万，与 Q1 持平，略低于 2021Q4 的 130 万， 体现出平台 UP 主有所分化，呈现头部化趋势。因此如何进一步提升 UP 主商业化变现，是 Bilibili 内容生态健康发展需重视的问题。

Bilibili 以内容为核心的分发推介机制，将 70%的长尾流量给与中小 UP 主， 以维持创作生态的健康增长，截至 2022Q2，万粉 UP 主数量同比增速为 46%，仍维持在较高水平，但相较于此前高速增长已然下台阶。按照每 季度各个 UP 主上传内容播放量总和排名，取前 5%的 UP 主，统计其播放量之和占平台季度播放总量比例，得出 2022Q2 前 5%UP 主的播放量 占比已经达到 96%，自此前最低时的 76%一路上扬，呈现头部化趋势。

激励层面看，平台给予 UP 主的创作激励获取人次不断增加，2022Q2 达 到 77 万，广告变现 UP 主人次达到 19.1 万，直播变现 UP 主人次 51.8 万， 总体 2022Q2 有 110 万 UP 主自平台变现，与 2022Q1 持平。

UP 主商业化变现 6 大途径：1、创作激励；2、充电计划；3、悬赏带货； 4、花火平台；5、自接商单；6、直播。与全球最大 UGC 平台 Youtube 不同，Bilibili 并未引入视频贴片广告，因此 UP 主无法通过在视频前、中 等位臵直接插入贴片获取广告收益。

Bilibili UP 主变现 6 大途径可概括为平台补贴、用户打赏、商单 3 类：

其中平台补贴以创作激励形式发放，来自于平台对稿件播放数据与广告 数据表现的评估给予奖励，收入相对持续，截至 2022Q2，获得现金奖励 的 UP 主 110 万，81%的万粉 UP 主在 Bilibili 平台获得奖励；

用户打赏可以分为充电计划和直播打赏两类，其中充电数量微乎其微， 直播打赏是 UP 主在更新视频内容之外，与用户实时互动以获取收入；

商单可以分为平台商单与自接商单，平台商单需接入花火平台（2022 年 10 月 9 日起，粉丝在 10 万以上 UP 主，内容合作都将统一接入花火）或 参加悬赏计划，花火平台增加中长尾 UP 主获取商单与流量变现的机会， 而自接商单则主要以中腰部以上 UP 主为主，可直接获得来自厂商的需 求，商单对于 UP 主来说把控性更大，但相较于激励与打赏，更加不稳 定。

单稿件时长缩短：Bilibili 用户日均单视频的观看时长已经从 2018Q2 的 5.7 分钟一路下降至最低 2022Q2 时的 2.4 分钟，观看时长的缩短一方面 与用户的消费习惯变迁有关，另一方面也显示出平台单内容平均时长在 缩短，随着 2020 年 story mode 的测试推出，单视频观看时长呈持续下 降态势。

story mode 竖版视频投稿占比上升。平台注重竖屏内容推介，目前 Bilibili 的竖屏投稿内容季度占比已经持续稳定在 30%以上，Bilibili 的内容在不 断变轻，这一方面满足了用户碎片化消费的需求，另一方面降低了 UP 主的创作门槛，竖版的视频内容编更加灵活，有利于提升 UP 主的产能 以及商业化变现的效率。

用户端：MAU 增长态势良好（与平台持续买量拉新有关，预计后续会随 着压 缩买量开支增长逐步放缓）， DAU/MAU 维持在健康区间内 （25%~30%，并未由于大量拉新导致明显下滑，说明平台内容的留人能 力不错），用户互动积极性还在加强（人均互动次数在增长），日均使用 时长也稳中有升。整体来看，Bilibili 平台用户端发展健康，后续预计还 会随着新用户关注 UP 主的不断增加，使用时长进一步提升，但达到 3 亿 MAU 以后，后续增速逐步放缓将不可避免。

UP 主端：UP 主月活跃量不断增长，且增速快于用户 MAU 提升，月均投 稿量稳中有升，story mode 的推行预计会一定程度上降低 UP 主创作焦 虑，进一步提升产能，增加 UP 主商业化变现能力。目前 UP 端主要存在 的问题是头部化趋势明显，自平台获取激励的 UP 主数量增长赶不上活 跃 UP 主数量的增长，且降本增效大背景下，UP 主投稿积极性受影响， 商业化能力出现分化。

整体来看，UP 主新增及投稿量新增均处于不错上升态势，但 UP 主商业化变现难问题正在逐步凸现，长期看除了用户驱动 UP 主创作外，UP 主 内容的变现是内容生态得以健康运行至关重要的一环。Bilibili 目前正通 过不断完善花火平台（提升中长尾 UP 主商业化能力）、降低创作门槛 （story mode 的推行，内容密度提升，增粉效率更高， 引入半定制模 板商单形式）等措施，努力提升 UP 主变现能力。

互联网内容平台在 10 年的维度上，持续发展壮大，其一定是满足了一部 分用户不可替代的需求。纵观国内内容平台中，集聚了如此大量年轻用 户且拥有良好社区氛围的 PUGV 视频平台仅 Bilibili 一家，无论对用户还 是 UP 主而言，Bilibili 提供的这部分体验，是当前市场上其他产品不可替 代的，这也是 Bilibili 的价值所在。

作为内容平台，商业化变现方式的几种模式已经较为明晰，开支主要是 用于买用户和买内容，带动平台流量提升，最后将流量以广告、电商、 游戏、直播以及订阅等方式进行变现。

Bilibili 作为典型的内容平台，支出环节也同样为买内容与买用户，其中 买内容包括以更好的机制引入 UP 主创作 PUGV 和官方投入创作、定制 OGV 内容，以内容吸引用户留存的同时，也加强广告投放，吸引更多新 用户进入。用户流入平台后，再以广告、游戏、直播、订阅和电商等模 式将流量变现。

Bilibili 目前业务分为 4 个部分，分别为移动游戏、增值服务、广告和电 商及其他，其中发展较为成熟的模式为游戏与增值服务中的订阅，广告 和增值服务中的直播正在发力推进，电商还处于初期阶段。

2017 年初，平台以移动游戏业务为主要收入来源，2017Q1 移动游戏收 入占比高达 82.3%，随着增值服务、广告、电商业务的发展，截至 2022Q2 游戏收入占比已经下降至 21.3%，增值服务收入占比提升至 42.8%，为第 一收入来源，广告收入占比为 23.6%，电商及其他业务收入占比为 12.2%， 4 大业务收入占比更加均衡。

2022Q2 Bilibili 季度总收入为 49.09 亿，同比增长 9.2%，由于国内经济增 速压力影响，Bilibili 自 2017 年以来季度同比增速首次下降至 10%以下， 环比连续两个季度负增长，其中移动游戏业务收入同比下滑 15.2%，广 告业务在逆风情况下仍维持同比 10.4%的正增长，但相较于 2022Q1 的 45.6%以及去年同期的 201%已然大幅下滑，增值服务收入同比增长 28.7%，是增速最快的业务，电商及其他收入同比增速为 4%。

随着 Bilibili 平台用户量的持续上升，特别是集中了一群年轻的游戏用户， 大量游戏厂商寻求产品的联运合作，Bilibili 目前合作联运的游戏超过千 款。但联运模式终究为卖水人的角色，将平台流量变现为游戏分成，在 行业整体增速下台阶的背景下，并不能快速提升 Bilibili 在游戏端的竞争 力与收入水平。

目前 Bilibili 移动游戏业务运营模式包括自研+代理发行+联运。2022Q2 移 动游戏收入为 10.46 亿，同比下滑了 15.2%，期间国内移动游戏规模同比 下滑为 10.5%，与行业大趋势吻合。

2021 年 Bilibili 开始大举投资游戏领域。根据 IT 桔子统计，2021 年初至 今，Bilibili 在游戏领域的投资达 25 笔，其中投资的游戏上市公司就包括 心动公司、青瓷游戏、CMGE 中手游等，自研方面公司目前也拥有 6 大 内部工作室，超 1000 人的研发团队，2021 年独家代理上线了《坎特伯 雷公主与骑士唤醒冠军之剑的奇幻冒险》、《机动战姬：聚变》、《刀剑神 域黑衣剑士：王牌》等游戏，上线热度高，但持续性不足。Bilibili 希望 通过自研与独家代理发行，提升游戏业务收入规模，同时与平台直播与 视频内容创作形成联动，最大化用户价值。

但考虑到自研与独家代理模式一方面受制于版号（2021 年 8 月至 2022 年 3 月版号暂停发放，2022 年 4 月重启，但数量减少），另一方面内容 上线表现也存在高度不确定性（项目制模式，爆款率低，研发周期长且门槛高），因此收入稳定性不及联运模式。预计随着版号发放的常态化， 优质内容供给将逐步增加，Bilibili 游戏业务将受益于优质内容供给增加 带来的联运收入的提升。若需要增速上台阶，则还是需要有优质独代或 自研项目支撑。

目前 Bilibili 储备的手游包括《非匿名指令》（猫枪工作室研发）、《暖雪手 游》（烂泥工作室）、《斯露德》（Access!开发）、《代号：百家》（Bingo Studio）、 《千年之旅》（英澈游戏）、《箱庭小偶》（画眉互娱）等，近期新上线《宝 石研物语：伊恩之石》（10 月 13 日），《暖雪手游》预计将于 2022 年 12 月上线。

Bilibili 大会员增长放缓，截至 2022Q2 为 2100 万。开通大会员服务，可 以拥有内容、装扮、身份、视听等多项特权，主要以观看平台 OGV 内容 为主，包括番剧、影视剧、综艺等，也可以以最高清晰度观看站内视频。 价格方面，会员连续包年的首年价格为 98 元，折合 8.2 元/月，非首年 价格为 148 元/月，折合 12.3 元/月，由于上半年整体环境压力较大，OGV 内容投入规模收缩，Bilibili 大会员用户增长呈放缓态势，会员月度渗透 率在 7%左右徘徊。考虑到 Bilibili OGV 内容观看占比仅为 5%左右，其余 PUGV 内容也并没有贴片广告，OGV 以番剧等内容为主，因此付费会员 受众面相较于其他视频平台更窄，也不存在跳过广告的需求，付费渗透率提升空间相应也更低一些。

除大会员之外，Bilibili 还有 Bilibili 漫画以及猫耳 FM 两大 APP，满足更加 垂直用户需求，Bilibili 漫画以付费观看模式为主，猫耳 FM 则已打赏为主。

Bilibili 直播：内容主要包括网游、手游、单机游戏、娱乐、电台、虚拟 主播、生活、知识以及赛事几大板块，具有明显的 Bilibili 平台特色，即 对于 Bilibili 来说，直播是视频内容的延伸，是一种能力，是增进 UP 主 与粉丝之间情感的方式之一。

Bilibili 主播主要的收入来源包括打赏以及上舰：上舰分为 3 个级别，以 月付费形式，获取特殊标识与部分特权，其中舰长（198 元/月）、提督 （1998 元/月）、总督（19998 元/月）。统计 Bilibili 直播各分区舰队人数 TOP5 的主播，可以看到虚拟主播区、游戏区的舰队人数较多，游戏中以 主机游戏和单机游戏舰队人数更为领先，知识区、生活区以内容、情感 延伸为主的分区，则舰队人数相对较少。

直播受众：平台直播受众更多来自于内循环，而非外部导流，用户也并 非纯直播受众，而更多是 UP 主的关注者。例如用户喜爱《原神》以及 制作《原神》二创视频的 UP 主，则很有可能成为 UP 主的直播受众，喜 爱美食视频的用户，可能成为某个美食 UP 直播制作美食的观众。这是 Bilibili 直播与斗鱼、虎牙等纯直播平台最大的不同之处，用户登录斗鱼、 虎牙的直接需求就是观看直播，而登录 Bilibili 则可能是在观看视频的过 程中，进入了某个 UP 主的直播间，参与直播。以此逻辑推导，则可以 看到 Bilibili 的直播受众年龄结构与平台整体年龄结构应大致吻合，相较 于斗鱼、虎牙更为年轻化。

2019 年开始公司加大直播投入，12 月获得英雄联盟总决赛中国区独播 权，签约斗鱼头部主播冯提莫，2020 年全面开放公会入驻，2020~2022 3 年，Bilibili 对公会的最高分成比例均可达到 70%（不含签约直播流水返 点），较高的激励使得平台内容分成成本快速提升，自 2019 年开始内容 分成成本同比增速始终高于 50%（仅 2022Q2 季度，由于平台降本增效， 同比增速为 18.4%），作为收入端增长的重点业务，预计短期分成比例很 难下降。

Bilibili 商业广告形式包括：1）展示广告；2）信息流广告；3）视频创作 推广；4）邀约广告。

展示广告：满足品牌推广需求，1）APP 层面包括搜索展示、开屏展示等 常规展示位臵，也有开屏与首页大视窗联动的模式，进入应用后还有焦 点图展示；2）内容层面，Bilibili 官方制作的综艺、影视剧、晚会，举办 活动的赞助、冠名等。

信息流广告：以效果为导向，目标需求为落地页、下载、购物转化等， 广告位臵包括 1）首页双列视频中插入小卡或者大卡片信息流广告；2） UP 主视频下方的第一个相关视频推介位臵展示；3）用户动态页插入原 生广告；4）story mode 竖屏模式下的信息流展示。

视频创作推广：包括商业起飞与内容起飞两部分，满足 UP 主\蓝 V 内容 推广、涨粉需求与商单影响力扩大需求。其中 1）内容起飞部分，一般 为 MCN 推广 UP 主“非商业化视频”，目的主要是优质内容的扩散与 UP 主的涨粉为主；2）商业起飞部分，一方面是蓝 V（企业号）对账号商业 视频的推广，另一方面品牌方与 UP 主合作商单内容的推广，加大视频 影响力与覆盖面，这部分起飞推广可以采用视频、动态、活动、直播间、 话题等多种形式。邀约广告：一般是与商单视频结合，将推广落地的一 种广告模式。

邀约广告：主要出现在 4 个位臵：1）臵顶评论（直接放入蓝色链接转化 用户）；2）框下邀约（配合视频内容，全程对内容无干扰，在视频下方 点击实现转化）；3）弹幕邀约（Bilibili 特有形式，融入弹幕中，叠加在 内容之上，展示效果更加突出，在内容进展到关键位臵时配合情绪适时 飘出）；4）浮层邀约（在视频中弹出框的形式，对原生内容有一定影响， 但相较于弹幕更加明显和适合点击）。

多种广告模式结合，加强营销效果。例如广告主可以在 Bilibili 平台购买 展示广告，冠名影视、综艺，推广产品，触达大量公域受众，进行预热， 而后进入花火平台合作 UP 主，定制内容，精准触达 UP 主私域受众，次 过程中还可以采用商业起飞，持续加热商单内容，触达更多公域受众， 最大限度发挥内容价值，用户点击视频后，可以加入多种形式的邀约链 接、弹幕、评论，将受众最终转化为实际销售额。

Bilibili 广告收入增速放缓。2022Q2 Bilibili 单季度广告收入为 11.58 亿， 同比增长仅为 10.4%，在当前背景下，各大厂商品牌广告预算收缩明显， 投放更多以效果广告为主，预计 Bilibili 品牌广告与 UP 主商单均受到一 定冲击，导致增速放缓明显。

对比日活用户广告 ARPU 值：Bilibili 2022Q2 为 13.9 元，横向对比短视频 平台快手为 31.73 元，Bilibili 用户广告 ARPU 值是快手 ARPU 的 43.7%。 从趋势上看，Bilibili 的日活广告 ARPU 自 2020Q4 达到 13.4 元后，经过一 轮波动上行，2022Q2 又回落至 13.9 元，这与快手的变化趋势相仿，说 明更多是受到行业冲击影响，从 Bilibili 广告 ARPU/快手广告 ARPU 的变 化趋势来看，2019Q3 至今基本维持在 40%~50%左右水平，快手作为短 视频平台，单列内容的分发效率以及单位时长内可观看的内容量均高于 Bilibili 平台，转化效率与可容纳广告量更多，Bilibili 此前更多精力投入于 用户规模的扩展，商业化变现略有滞后，目前公司将用户增长与商业化 变现提到同等重要的程度，预计广告商业化将逐步加速，特别是效果广 告部分。

平台信息流广告收入与广告的展示量和千次展示价格有关，其中 1）展 示量与平台日活跃用户规模、人均 feed、广告加载率（Ad Load）以及售 出比例有关，平台用户活跃度、内容形式、商业化程度等因素均会影响 展示量；2）千次展示价格与转化率以及出价有关，转化率部分，若为单 列无图形式，则无需考虑点击率指标，只需考虑转化率指标，双列有图 则需要多一层点击转化，转化效率会有所折扣，平台数据的完备度以及 算法的精准度都会影响展示价格。

Bilibili 信息流广告：1）展示量，社区内容平台广告的加载率天然低于媒 体属性更强的短视频平台（用户承受度不同），Bilibili 人均 feed 截至 2022Q2 为 37.1，由于平台投稿视时长不断下降，加之 story mode 的 VV 占比不断上升，平台人均 feed 持续上升；2）eCPM 预估价格方面，由于 双列模式的两次转化模式，效率略低于单列无图模式。

潜在提升点：1）优化算法，分发精准度提升带动点击率与转化率上升； 2）提升日活用户规模与使用时长，继续提升人均 feed 量；3）Ad Load 继续上调。

电商业务以会员购自有电商为主，体量较小。Bilibili 电商业务收入主要 来源为会员电商平台，售卖漫展门票、手办以及 Bilibili 周边为主，满足用户部分垂直需求为主，受众面较窄，并非平台现阶段大力发展的业务 方向，更多是结合平台没内容和 Bilibili 自身 IP，打造衍生产品，2022Q2 季度收入为 6.01 亿，受到行业监管以及物流环境等影响，同比增长仅为 4%。

挂小黄车，试水直播带货。2018 年 Bilibili 与阿里巴巴合作推出“悬赏计 划”，UP 主可在悬赏计划中选择商品任务，关联原创视频，通过粉丝购 买转化获取收益，2021 年 Bilibili 内测了直播带货功能，用户可在直播间 点击小黄车，进入购买页面，近期临近双 11，Bilibili 大规模开放小黄车 功能，开设直播购物专区，UP 主带货门槛较低，千粉以上且 4 年内有过 直播纪录即可申请。

举例：当前 Bilibili 直播购物页面首页 UP 主 Mr 迷瞪，家装类 UP 主，对 家装行业中各种陷阱、规则、材料区别等有详细分析，粉丝破百万。此 次双 11，其开设家装节专场，商品涵盖家电、家具、家居品等，自 10 月 24 日起至 11 月 11 日，共计 12 场直播。

电商是平台流量变现非常重要的一部分，但考虑到各平台自身发展阶段 不同，业务属性不同，发展电商的模式亦不相同。Bilibili 当前在内容端 的投入较大（直播分成、UP 主激励分成、广告分成、OGV 摊销等），预 计需待直播、广告两块业务盈利水平明显提升并保持相对稳定后，电商 业务才有进一步开拓的空间，并且由于平台受众年轻，电商业务的开展 也会面临受众匹配度和消费力的问题。

因此判断 Bilibili 平台电商是长期看流量变现的重要一环，但短期预计仍 以自有会员购业务维持为主。直播带货方面，需关注 UP 主参与积极度 转化情况。

Bilibili 毛利率水平持续下降。Bilibili 近几个季度毛利率水平不断下降，主 要原因是由于分成成本占收入比持续上升，这其中以直播与广告业务的 成本上升为主要原因，公司 2019 年底开始加大直播业务投入，2020 年 全面放开公会加入，给予公会有竞争力的分成水平，因此直播分成成本 处于高位，2020 年下半年又引入花火平台，撮合 UP 主与广告主之间商 业合作，Bilibili 抽成比较低，服务 UP 主与品牌方为主，两部分业务共同 作用，拉低了整体毛利率水平。

费用率持续上升，营业利润率走低。2022Q2 Bilibili 整体费用率创新高达 到 59.7%，分项来看，销售费用率近两个季度下降明显，一般及管理费 用率以及研发费用率均有不同程度上升，这其中一方面原因是由于人员 数量增长带来的，另一方面是由于部分项目终止、团队解散带来的一次 性支出。

随着毛利率的下行以及费用率的上行，公司营业利润率下滑，2022Q2为-44.6%，较 2022Q1 进一步下降 5.2 个百分点，营业亏损扩大。

持续亏损，现金流压力逐步显现。Bilibili 推动降本增效，但净利润亏损 近几个季度并未收窄，2022Q2 净亏损为 20.1 亿，截至 Q2 现金及定存储 备量为 153.2 亿，加上短期投资的总量为 249.2 亿，短期公司现金流压力 还未完全体现出来。

司目前短期+长期负债合计为 183.7 亿，若季度亏损情况延续，则保留 偿债能力的情况下，现金流预计可维系的时间将大大缩短，因此降本增 效，2023 年实现减亏迫在眉睫，公司自身规划 2024 年在运营利润层面 要实现盈亏平衡。

1）移动游戏：给予与行业增速基本吻合的预期，由于公司自研兑现需要 时间，联运业务更多与大盘新增供给相关，因此预计 2022~2024 年公司 游戏业务收入分别为 49.38、54.32、58.66 亿，同比增速-3%、10%与 8%。

2）增值服务：直播是公司重点发展的业务，当前平台月活跃用户对应的 人均 ARPU 仍处于很低的水平，付费渗透率提升空间大，公司当前致力 于打通 PUGV 内容生态与直播内容生态。在管理层方面，原负责直播业 务的王宇阳新增负分管主站运营中心、创作平台部、社区运营部和内容 合作部，可以更加顺畅的将主站内容与直播结合。大会员业务收入增速 预计会随着 OGV 内容投入趋于稳定而逐步放缓。预计 2022~2024 年公司 增值服务收入分别为 86.69、102.2、120.3 亿，同比增速 25%、17.9%、 17.7%。

3）广告业务：广告将是直播之外，另一块公司重点推进商业化的业务， 公司广告收入包括品牌广告、效果广告以及花火商单为主，品牌广告收 入与经济增速相关，预计 2022 年后将企稳缓慢回升，花火商单中一部分 与品牌向广告相关，一部分与效果广告相关，公司广告增长的重点预计 在效果端，随着平台 DAU 增长，时长提升，VV 增加，转化效率优化， story mode 在 VV 中占比增加等，预计效果广告增速将明显超过品牌向广 告收入增速。预计 2022~2024 年公司广告收入分别为 51.3、63.8、79.2 亿，同比增长 13.3%、24.3%、24.2%。

4）电商及其他：短期并非重点拓展业务方向，预计 2022~2024 年收入 分别为 30、32.4、35.2 亿，同比增长 6%、8%、8.5%。

毛利率水平：预计 2022~2024 年分别为 18.1%、22.9%、28.2%，毛利率 提升的预测基础，重点源自于判断 1、公司在 OGV 内容端投入收窄带动 内容成本下降；2、优化算法带来的带宽及服务器成本率的下降；3、内 容分成端，直播业务对于公会等的分成在未来两年逐步下调比例。

费用率水平：预计 2022~2024 年分别为 53.3%、46.1%、39%，费用率的 下降预测，主要是基于 1、销售费用的开支逐年下降；2、管理费用、研 发费用开支环比增加，但增速低于收入增长，使得费用率下降。

营业亏损：预计 2022~2024 年分别为-76.6 亿、-58.6 亿、-31.4 亿，以此 测算，Bilibili 自 2022 年后将逐年在营业利润端减亏，但减亏幅度受制于 1、成本端广告成本、内容激励、直播分成比例降幅；2、费用端人员费 用收窄有限等因素，预计到 2024 年营业利润端亏损收窄至 31.4 亿。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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2022年10月31日 21:18:30

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